日前，益海嘉里金龙鱼粮油食品股份有限公司(以下简称“益海嘉里”)在创业板公开招股书。公司拟发行不超过5.42亿股，预计募集资金总额不超过138.70亿元。

招股书的披露，引起业界广泛关注：2018年实现营收超1600亿、净利润超55亿。要知道，A股最贵股票“贵州茅台”2018年营收仅为333.97亿元。

业内人士纷纷预测，益海嘉里的上市，很有可能将取代温氏股份，成为新的“创业板一哥”。

中国食品产业分析师朱丹蓬认为，益海嘉里最大的问题在于毛利比较低。随着资本端的进一步推动，对益海嘉里整个品类的经营、管理、增长和打造来说，提出了不小的挑战。对于粮油行业中小型区域的企业来说，也会造成比较大的挤压。

运营主体为外资企业、关联方交易复杂

益海嘉里是国内最大的农产品和食品加工企业之一，主营业务是厨房食品、饲料原料及油脂科技产品的研发、生产与销售。旗下众多品牌广为人知，包括“金龙鱼”、“欧丽薇兰”、“胡姬花”、“香满园”、“海皇”等。

此次募集资金将用于建设厨房食品综合、厨房食品食用油、厨房食品面粉等19个项目。

招股书显示，2016年、2017年、2018年及2019年1月至3月，公司营业收入分别为1334.94亿元、1507.66亿元、1670.74亿元和403.51亿元，实现净利润分别为8.54亿元、52.84亿元、55.17亿元和8.31亿元。

随着对“千亿油王”招股书的披露，大众对其“幕后豪门家族”也颇为关注。大白新闻注意到，益海嘉里的运营主体实际上是一家被外资控股的企业。创始人是马来西亚多年来的首富郭鹤年，著名的“亚洲糖王”，在中国旗下还有众多香格里拉酒店，主营办公出租的嘉里中心，还有总面积达到了110万平方米北京国贸。

益海嘉里集团副董事长穆彦魁曾对外表示，“金龙鱼要在国内上市，融资并不是主要目的，主要目的在于上市之后，金龙鱼便能顺理成章地变身成为一家地道的国内企业，彻底摆脱外资的限制”。

不过，据招股书显示，本次公开发行股票前，公司控股股东 Bathos Company Limited持有的公司股份占公司发行前股份比例为 99.99%。假定发行5.42亿股，公司控股股东会持有 89.99%的发行后股权，仍居于绝对控制地位。

彭博公司数据库则显示，BathosCompany Limited是一家于1990年在香港地区成立的企业，是益海嘉里旗下公司。而Bathos Company Limited最终控制方为丰益国际有限公司，总部位于新加坡，是在新加坡交易所市值排名最大的上市公司。只要控制权没有改变，虽然益海嘉里在A股上市，仍然是被外资控制。

今年一月，益海嘉里正式变更为股份公司，公司名称也添加了“金龙鱼”3个字，冲刺IPO的路上，此举用意也较为明显。

此外，值得注意的一点是，益海嘉里还涉及到超过200家的关联方交易。关联方交易涉及采购、运输、资金拆借等多个业务链条上的重要环节。不仅金额大，而且交易频繁。

有业内人士分析认为，关联交易一向是发审委关注的重点问题，金龙鱼能否成功过会，最大的障碍可能就是与母公司丰益国际之间的关联交易。

毛利低、成本高

但值得注意的是，益海嘉里毛利率处于偏低水平。招股书以多家同行作对比(如上图)，2016至2018年，益海嘉里毛利率分别为11.07%、8.42%、10.21%。同期，京粮控股毛利率分别为7.67%、9.3%、8.96%;西王食品毛利率分别为29.27%、35.59%、36.6%;克明面业毛利率分别为21.81%、22.79%、23.63%;道道全毛利率分别为16.58%、10.8%、12.48%;金健米业毛利率分别为11.33%、10.4%、11.51%。

朱丹蓬表示，由于归属民生行业，行业普遍毛利偏低。但大白新闻注意到，相较体量较小的西王食品、克明面业、道道全等，益海嘉里的毛利率显然也没有过多优势。

此外，这位“油王”还面临成本过高的问题。招股书披露，2016年、2017年、2018年及2019年1月至3月，公司产品原材料成本占主营业务成本的比重分别为88.82%、88.99%、89.08%和 88.77%，原材料成本占比较高。

其中，大豆是主要原材料之一。我国对进口大豆的依存度较高，大豆价格受国际市场行情和国内供需变动情况影响较大。

比如，2019年1月至3月，受中美贸易摩擦影响，南美大豆进口价格上涨，国内豆油行情上涨，再加上当期价格相对较高的豆油采购比例提高，公司大豆及加工品采购价格上升幅度较大。

此外，国内近年发生的“非洲猪瘟”疫情，也使得豆粕需求量下降，从而减少大豆需求。能源价格、关税、汇率变动以及政府价格调控等因素都会对大豆市场价格产生影响。

“由于企业没有介入太多第一产业，所以没有全产业链运营，原材料对其成本、利润影响是很大的。”朱丹蓬对大白新闻说。

原材料成本高、受影响因素多，这也就意味着，公司会及时调整价格，否则会直接影响公司产品的毛利率水平和盈利能力。

在招股书中，也提示了公司存货较大风险。公司存货主要为原材料和库存商品，考虑到春节消费旺季备货的影响，截至2016年末、2017年末、2018年末和2019年3月末，公司存货账面价值分别为283.04亿元、339.94亿元、370.88亿元和293.24亿元，存货余额较大。

撕不掉的转基因标签

金龙鱼旗下多款产品使用转基因原料的问题一直受到公众关注。此前也曾有多名律师针对金龙鱼转基因标识不清进行公益诉讼。

虽然目前法律并没有规定转基因不得食用，但业界对转基因是否影响人体健康尚无定论，公众依然对转基因存在恐慌情绪。

金龙鱼食用调和油(现已更名为“食用植物调和油”)宣称其拥有脂肪酸均衡的“1：1：1黄金比例”，即8种植物油按科学脂肪酸配比调和而成，“平衡营养更健康”。

但金龙鱼食用调和油其实有两个版本，它们名称、包装相似，只不过一款有“非转基因”标识，另一款没有。二者的配方大相径庭，却用着一样的宣传语。

中国经营报报道称，金龙鱼食用植物调和油(转基因)的配料表显示，转基因原料高达70%：49%为转基因大豆油，21%为转基因菜籽油。

招股书显示，由于国内大豆、菜籽等油料作物产量无法满足行业需求，因此进口转基因大豆、菜籽被较多地应用于压榨行业，公司也使用了部分进口转基因大豆、菜籽进行压榨。

金龙鱼曾经对此回应过：“不论是转基因原料还是非转基因原料生产的食用油，只要是国家批准使用的原料，都是安全的，不存在孰优孰劣的问题。”

据公开信息，转基因大豆价格低于非转基因大豆，目前市场上转基因大豆油占80%~90%，并且转基因大豆出油量大，所以很多调和油会用转基因大豆油作基底。